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略有疯狂的REITs基金


关于REITs,我曾经写过《REITS基金值得买吗?》

我预计到了开盘会存在一些不理性的申购

但也没想到收盘的时候还能有REITs基金能涨超10个点

我个人认为涨幅在0~2%是比较正常的

这里趁着今日REITs基金上市,我重新做一个梳理

限于篇幅,更多就直接摆结论,论证从简

01

项目一览

两类权益:产权类、特许经营权类

五类资产:仓储物流、产业园区、垃圾焚烧、污水处理、高速公路

不同类权益净现金分派率是不可比的:

经营权项目等同把产权折在每期现金分红中,类似等额本息还贷

产权项目集中在到期时处置,类似一般债券

可比指标:IRR

对经营权类项目,可通过上市说明书给出的预测现金流分红计算全周期IRR,大概在6%左右

对产权类项目,IRR取决于对到期时资产的估值,若按6%的IRR、30年期限假设倒推,则租金+资产年化涨幅需达到2.65%,这个数字似乎不难达到,因此可以认为6%也是一个能做到的回报率

(IRR可以理解成年化预期收益率)

02

哪类项目好

产权类优于特许经营权类项目

产权类中,仓储物流优于产业园

理由很简单,产权类底层资产自身增值,租金也容易涨价,回报自然更高

而仓储物流具备长周期需求增量的长逻辑,本质上是线上零售对传统线下零售的替代,符合经济发展大趋势,且当前仍然出去高速发展期,高标准的库存既整体短缺,也结构性失衡,未来空间很大

03

参与REITS的投资者

战略配售机构以保险、机构自营、私募集合产品、产业投资为主

保险占比34.64%,而其中41%为泰康人寿;其他机构25.40%;券商自营16.86%

险资、信托第一投向物流仓储,占比59.75%、84.05%

这里我简单做个解读

保险、机构自营都是属于比较长期的钱,这也符合REITs基金的特点,即长期获得类债的分红收益

而保险机构里以泰康为投资的第一梯队(当然通常说泰康的投资非常优秀,是指泰康资产,为泰康集团下的子公司,而这里泰康人寿和泰康资产是同级的兄弟公司)

泰康人寿认购了非常多的仓储物流项目

可以说是英雄所见略同了

04

REITS的投资属性

若长期持有,忽视市场波动,则REITS可类比高收益的信用债(底层资产分红就类似债券发利息)

但若考虑二级市场波动,则波动其实随股票,其相关性与权益更高,成熟市场相关性在0.8以上,平均也在0.5以上

相关性图如下


根据成熟市场的经验,REITS的长期回报在年化11-13%左右

特别地,当底层资产估值上升时,分红收益率下降,反之,底层资产估值下降时,则分红收益上升,使得综合收益比较稳定

本次A股REITS基金更类似ABS+公募结构(如果不知道ABS,也不用深究细节)

结果是,管理人对基金贡献十分有限,不能简单套用成熟市场REITS数据

单根据本次项目经营数据,预计A股本批REITS项目收益率、波动都将小于成熟市场REITS(尤其是特许经营权类项目)

根据这一特性,我预计上市后会出现小幅溢价

因为:

理性情况下,如果溢价太多,对于追求年化6%收益的资金来说,上市卖掉即赚了1年-3年的收益,落袋为安即可,这种抛售行为会压低价格

理性情况下,也不会出现折价,机构没有折价卖出的动机,反而一定会有没来得及参与询价或没买够量的资金愿意以小幅溢价买入(毕竟相对于信用债仍非常有吸引力)

但我没想到的是,今天到收盘,有的REITS基金还能维持10%以上的涨幅

这是什么概念呢?

如果按照6%的IRR,那么涨12%去买的人,要2年才能回本

涨18%去买的人,要3年才能回本

即使项目优质,实际收益率比6%的预测值要高

那我们假设10%好了

那也等于要1年以后才能回本

所以我的标题叫做略有疯狂

这种涨幅对于新股来说不算什么,但对于REITS可以说是很夸张了

当然,鉴于大家都喜欢先射箭后画靶

有卖方拿海外的REITS上市第一天涨幅也有达到10%的来类比

说A股这个涨幅合理

卖方很喜欢干这种事,直接拿数字对比,不管背后的机制和国情一不一样

我刚提过,显然机制是不一样的

海外REITS的一大增值来源是管理人溢价,这在我们这一批项目是没有的

白天有朋友后台私信我,问我要不要参与

我就很明确说了不建议

往后看,我觉得随着时间推移,REITS的溢价会随股市波动或流动性补偿而逐渐降下来

甚至可能出现折价

从国际经验来看(这里是可比的,只看大概的趋势,不类比精确的数字)

折溢价随地区、时间不同而不同,既可能溢价、也可能折价


折溢价的三个驱动因素:

一,对资产估值及未来收益相关信息的及时反映(资产盈利、利率等)

二,流动性补偿

三,情绪

当下就属于情绪上过热,是应该回避的

05

REITS的交易策略

交易策略,国内没有过,所以首先也参考海外

注意,只是参考,并非照搬

我阅读了不少海外的相关报告、论文,大概总结出如下几种策略:

一,因子角度。价值策略(低估值策略)比动量策略更有效

也就是说,购买相对低估的REITS更可能获得超额收益

这里我推测,可能是由于更低的股权资本(NAV溢价或FFO/Share溢价,看不懂的话也没关系,可以跳过)促进了外部收购增长

但这一点,同样受制于A股REITS的基金设置,是不成立的

二,经济角度。选择处于较好经济周期的品种

在海外,这类资产如学生公寓、数据中心、工业物流、移动房屋、医院医疗等

而要避开处于衰退期、萧条期的品种,比如公寓、办公楼、酒店、商业街、购物中心等

事实上,这种差异长期造成的收益差距是巨大的,好的和差的板块收益差距能达到40%以上

这也就是我为什么认为仓储物流是这一批资产中最好的一个的原因

三,股息角度。事实上高股息品种表现反而低于低股息品种,年化差距达到3.6%

四,质量角度。低杠杆、更健康的REITS基金跑赢平均年化2.6%

所以回到A股的REITS

我认为两种交易策略可行:

一,买入并持有符合经济增长趋势的优质项目

二,做波段交易,低买高卖,类似股票

波段交易就需要关注资本化率、情绪等

二级市场交易价格=NAV+未反映在NAV中的基本面信息(经营信息、CapRate变化)+流动性折价+情绪

因此做波段,要么像炒股一样能把握基本面的周期变化,要么能把握CapRate变化,要么能把握情绪变化

难度也不小

如果能把握好这些节奏,那其实完全可以做弹性更大的股票

尤其对于个人投资者,建议就买入并持有

但是,一定要以合理的价格去购买

我觉得,现在涨幅比较大的几个项目

未来大概率是要跌下来的,不妨等到时候再去配置

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